科普贴 | 从USDT增发看货币发展史

近期很多币圈群友的注意到USDT“疯狂”增发。目前USDT市值膨胀超过70亿美元，已经是仅次于BTC、ETH、XRP的第四大市值数字货币。媒体也在不断跟踪USDT市值情况，比如星球日报关于USDT和Tether公司的报道就比较丰富。

Tether“印钱”的生意让很多人羡慕不已。近期略带夸张的印钱速度引发很多人的担忧，认为USDT有很大概率会“暴雷”。USDT作为币圈的稳定币，从发明出来之后市值就一直在增长。为了让各位群友和粉丝们能独立思考USDT作为一种货币的用途、价值和前景。我介绍一下法币体系中货币是如何创造出来的。正本清源，大家清楚印钱这件事情的机制和路径，能够帮助更加客观和辩证地认识USDT的发行和后果。

现代金融的核心是信用。自从金本位被抛弃后，依据资产作为抵押品进行信用创造和衍生是法币体系膨胀的基本范式。本文主要介绍中央银行如何创造货币，也就是所有钱的根源—基础货币是如何被创造出来的。为了方便讲解印钱“原理”，我用简化的例子来进行类比和分析，摒弃了复杂的计算和细枝末节。

假设经济的最小单位 —— 一个普通家庭资产负债表如下：

这个家庭的净资产是300万，总资产是650，负债350万。家庭如何让自己的资产负债表扩张呢？主要有两种做法：

1. 把资产抵押出去，继续贷款

比如把现在500万的房子再抵押（当然，也可以用股票、理财、保险等金资产抵押，但银行可能不接受），假设抵押率是40%，可以马上再借200万，这个时候家庭的资产负债表迅速膨胀到850万

2. 努力工作，增加收入

经过3年的努力工作，这个家庭新增了50万现金，假设房子和金融资产的市值不变。这个时候总资产为700万，负债依然是300万。

从最小经济单位的两种扩张模式来看，依靠努力工作创造货币的效率、规模显然适应不了经济发展的速度和要求。一个国家的央行只有几栋楼房、几千个员工，少量的钱来发工资外，本身净资产微乎其微，不创造财富，那么它是如何每天“印”几万亿的钱满足经济的需要。

我们拿中国央行的资产负债包作为例子来分析

根据央行网站下载2020年3月份的资产负债表，其资产负债表目前是36.5万亿人民币。 

在负债项目中，发行的货币就是央行的负债，主要项目是储蓄货币和政府存款（电子数字），实际真正印刷出来的纸币Currency Issue，约为9.075万亿。看到这里你就能明白，法币的内涵就是一纸信用背书。

资产项目下主要有２个项目：

国外资产中的外汇、对其他存款性公司债权，也就是“中期借贷便利”(MLF)、“常备借贷便利”（SLF）和“抵押补充贷款”(PSL )这些新型货币工具。

在2015年之前，央行主要依靠外汇发行货币。强制结汇制度下，每增加一美元外汇储备，央行就得印7块人民币对冲。加入TWO后中国成为世界制造业中心，创造了大量外汇顺差（最高时候有4万亿美元），央行对应被动发行了大量基础货币。

曾经很给力的外汇储备在2015年除见顶

但是2015年，开始资本出现外流，为了应对外汇储备的流失所造成的基础货币的被动减少，中国人民银行创设“中期借贷便利”(MLF)、“常备借贷便利”（SLF）和“抵押补充贷款”(PSL）来提供基础货币。依靠外汇发行基础货币，央行是被动创造货币，发行量主要取决于外汇的顺差规模。依靠新型货币工具进行“印”钱，央行创造货币就非常主动，从2010年~2020年，“对其他存款性公司债权”占总资产的比例从3.1%增加到30.9%。大陆的群友们从2015年开始估计明显感觉到各方面通货膨胀，房价的飙升和看涨信仰的形成就是最好的佐证。

外汇储备下降，央行依靠新型货币工具继续扩表

MLF、SLF、PSL虽然这些名词看起来很花哨，实际上机制原理很简单：让商业银行提交一部分的金融资产作为抵押品后, 给这个商业银行的发放贷款。是不是跟上面家庭的扩张资产负债表的套路一样？只不过现在的主体变成了商业银行。

这里要补充一下，中国的货币政策主要是依靠商业银行进行货币的传导，主要是因为目前的融资方式依然是以贷款为主的间接融资模式。

刚开始对抵押品要求还比较严格，只有中央政府债券（国债）和政策性银行的金融债才能作为合格抵押品。后来央行为了政治考虑或者经济增长目标，越来越放松了抵押品的资质限制。以中期借贷便利（MLF）为例，2018年6月份，接受的合格抵押品包括：

• 不低于AA级的小微企业、绿色和“三农”金融债券

• AA+、AA级公司信用类债券（优先接受涉及小微企业、绿色经济的债券）

• 优质的小微企业贷款和绿色贷款

如此宽松的抵押品要求，商业银行持有的几乎所有信用债&贷款都可以作为抵押品来向中央银行借钱，而这借出来的钱就是央行资产负债表中的“负债”，也就是“印”钱，注意这些钱是基础货币。

举个极端的例子，假设招商银行刚发行了1000亿贷款给中小企业，那么它可以立即把这1000亿贷款作为抵押品，向央行再借比如500亿，无形之中，金融体系马上多了500亿基础货币。这500亿到期之后，用新的贷款做抵押，一直循环下去。

从上面2张图可以看到虽然外汇储备下降到3万美元，但是央行的资产负债表规模依然是保持增长状态，靠的就是这些新型货币政策工具，而广义货币M2的扩张就更加势不可挡。

广义货币M2规模依然保持快速扩张

新型货币工具，如果把抵押品限制在国债和高等级金融机构债范围，那么货币创造是很容易达到上限。一旦放宽普通的小微贷款和信用债，有央行有更多的“抵押品”可以印钱，相当于直接贷款给企业和个人，央行一定程度上为商业银行承担了很大的信用风险，毕竟国债和高级别金融债不会违约。

国外的货币扩张主要在资本市场（债券、票据市场）进行操作和传导。与中国央行不一样，美联储的资产负债表大部分是国债、MBS（房贷抵押贷款）、机构债等，美联储直接到资本市场上进行公开市场操作，日本更进一步央行还能直接买股票ETF，来扩充资产负债表。

上一轮金融危机美联储的3轮QE操作

近年来全世界受经济发展乏力困扰，传统的降息、降低存款准备金率早已失效，各国都搞了很多各种新型货币工具来扩张全社会的信用。这一次新冠肺炎疫情美联储的极端操作：大规模买入各类资产，为回购和票据市场提供流动性，基本上是为除股票市场外的所有信用市场资产价格兜底，且买入规模不设上限。央行的激进做法让人广泛质疑其独立性和信用风险，比如大规模购买国债让央行沦为财政赤字买单者，购买企业债和垃圾债，让央行为企业的经营风险买单等。

本轮疫情，美联储资产负债表一个月扩张2万亿美元

信用创造一般有对等的实体经济活动，比如银行发放一笔贷款，银行的资产栏目下多出这笔贷款资产，企业拿到钱后去盖工厂添置设备，生产出来商品后销售，将来还款付息，因此只要信用扩张同经济活动同步，基本上不会产生通货膨胀。但是现代金融体系越来越内生化，即依靠各种抵押品不断创造货币在金融体系内循环，引发广义货币规模不断膨胀，资产价格的涨幅远远超过经济增长速度。后面我会再分享一个文章介绍基础货币衍生广义货币，并且分析一下中国房地产市场和高居不下的M2之间的关系。

无论中外，法币体系下，央行印钱没有任何技术难度，只要可以买的资产在，央行认可，放在“资产”项目下，在代码上打几个０就把钱“印”出来。

比特币的伟大在于，秉承去中心化的精神，中本聪结合密码学、社会学和计算机科学另辟蹊径完全搞出一套新的货币体系。

你现在还认为USDT暴雷有那么重要吗？