文：小派克
相比于直接投资加密货币，有一种金融产品，可以让投资者既享受加密货币市场成长红利，又无需面对兑换、存储、短期价格波动等问题，这就是加密基金。
根据 Grayscale Digital 官网数据，Grayscale Bitcoin Trust（GBTC，比特币信托基金）截止目前为止，过去 12 个月的平均涨幅为 199.24%，而比特币现货涨幅为 143.55%。这篇文章将主要介绍比比特币涨幅还高些的加密基金。
加密货币信托基金
与传统信托基金特征类似，加密货币信托基金由专门的投资机构通过契约或公司的形式，发行基金券份额，募集投资者资金，交由专门的投资机构按资产组合等原则进行投资。投资者根据所持有比例分享收益，并承担相应风险。
目前加密市场上最大的信托基金是加密货币投资机构 Grayscale Digital 的 Grayscale Bitcoin Trust（GBTC，比特币信托基金）。Grayscale Digital 于 2013 年由投资集团 Digital Currency Group 创立，同年 9 月 25 日建立了市场上首只比特币信托基金 GBTC，这只基金的资管规模如今已有 20 亿美元。除此之外，Grayscale Digital先后创建了 Bitcoin Cash Trust、Ethereum Trust、Ethereum Classic Trust、Horizen Trust、Stellar Trust、Lumens Trust、XRP Trust、Zcash Trust 这 8 只单一资产信托基金，和囊括 5 类币种的多资产信托基金，Grayscale Digital Large Cap Fund。
（ Grayscale的10只信托基金一览表，2019年10月16日数据）
那么直接投资数字货币和购买信托基金有何区别呢？以比特币信托基金为例（其他几只信托基金同理）：
1. 对数字货币不熟悉的传统投资者可以通过信托基金进场，而无需兑换和存储数字货币。
2. 购买一份 GBTC 你将获得 0.00097368 个比特币， 一份 GBTC 价格为 9.28 美元（2019 年 10 月 16 日价格）。 根据比特币市场价格 $8,175.10，0.00097368 个比特币价值为 7.60 美元。因此二者溢价为 32%，历史溢价最高时，高达 85%，由此带来很大的套利空间。
3. 因为 GBTC 在二级市场的价格波动，二者的收益率也不同，但从 OTCmarket 的数据来看，GBTC 的正收益率总是高于比特币正收益率。
（market price为GBTC的市场价格，Bitcoin Holding Share为比特币收益率，10月16日数据）
4. GBTC 的运作模式跟黄金信托基金类似：由大型黄金生产商向基金公司寄售实物黄金，随后由基金公司以此实物黄金为依托，在交易所内公开发行基金份额，销售给各类投资者，商业银行分别担任基金托管行和实物保管行，投资者在基金存续期间内可以自由赎回。不同的是，GBTC 的比特币由安全公司 Xapo 托管，所以 GBTC 的价值同时也依赖于 Xapo 公司 IT 系统的安全性。
5. 此产品结构属于被动投资方式，基金标的中除了比特币之外，没有其他资产，也没有杠杆等策略。计划长期持有的人可能有资产溢价缩水的风险，而卖空者则可以获得资产溢价（除去 2% 的手续费）。
6. 这种溢价不会长期存在，随着比特币被更多人认识和使用，直接购买比特币的门槛降低，比特币信托基金与现货之间的溢价将逐渐消除，除非 GBTC 的团队改变投资策略，运用其他方法使基金的收益高于买卖现货收益。
但是对传统投资者而言，数字货币参与门槛高、无法律保护，信托基金的存在填补了这一空白。
相比信托的公募形式，数字货币风险投资基金则更多以私募的形式存在，投资者均为合伙人。
数字货币风险投资基金
数字货币风险投资与传统风投类似，但不同的是，传统风投通过帮助被投企业上市，获得资本增值和流动性，数字货币风投基金则通过帮助它们上币（在交易所公开交易）获得退出机会。
目前数字货币风投基金参与投资的形式主要有两种：
（一）纯粹以 token 的形式参与，一旦项目上所，就可以通过二级市场卖出 token 收回资金。
（二）股权+代币的结构，股票与代币的组合因基金而异，但更加倾向于持有股票。虽然不同的基金有不同的策略，但投资标的主要有两个方向：加密公司（如金融服务和技术公司）的股权，非加密领域中使用区块链技术的公司（如区块链概念股公司）的股权。
相比上文的信托基金，风投基金特点如下：
1. 流动性低
风投基金的 token 和股权，一般按季度进行估值，并且不受公开交易代币的实时价格影响，因此风险基金表现出较低的流动性，不适合追求短期利润的投资者。
2. 股权估值模型对冲代币波动风险
风险基金持有的股权具有清晰而行之有效的估值方法，从而在代币不确定性较大的情况下也能带来回报。
例如，在 2017 年 8 月和 2018 年 10 月的 D轮和 E轮融资中，Coinbase 的私募估值分别提高了 381％（从融资后到融资前）。在同一时期，比特币上涨了 84％。与仅拥有加密资产相比，这种混合方式显然具有较低的风险。这种模式甚至可以帮助风险基金即使在熊市中也表现良好。比如 2018 年比特币下跌了 53％，但风险基金 Pantera Capital Venture Fund II，在 2018 年前三个季度中上涨了近 60％。
就数字资产管理规模，我们找到了今年的 6 只资管规模过亿美元的加密风险投资基金，并试图对他们的投资组合策略进行对比分析：
全球 top6 加密风险投资基金一览表：
1. Polychain Capital
Polychain Capital 的投资组合较为广泛，其投资分布为：基础协议（39%）、研发（21%）、交易所（15%）、DeFi（18%）、托管（6%）。Polychain Capital 的资管规模已达 9.67 亿美元，成为目前最大的数字货币风险投资资金，其对基础协议和研发的关注比其他投资机构要多。
Polychain Capital 投资图谱：
2. Pantera Capital
Pantera Capital 的投资分布为：金融服务（16％），技术（11％），贸易和投资（10％），金融科技（9％）和区块链（7％）。除此之外，游戏领域颇受 Pantera Capital 青睐，在其投资组合中占 8%。与其他风投不同的是，Pantera Capital 的大部分投资都是初始代币发行或 ICO，而不是初始轮股权投资，这也是最近 Pantera Capital 最近被美国证券交易委员会（SEC）命令“停止”ICO 项目的主要原因。
Pantera Capital 的最近几笔投资为：Korbit，Circle，Polychain 和 Earn.com，投资总额超十亿美元。
Pantera Capital 投资图谱（The Block 制图）：
3. Andreessen Horowitz（a16z）
a16z 的投资组合为：金融服务（20％），贸易与投资（17％）和区块链技术（13％），合起来占其投资组合的 50％。
a16z 投资组合图谱（The Block 制图）：
4. Galaxy Digital
Galaxy Digital 目前管理着两类基金，主动基金和被动基金，主动基金主要指风险投资基金，被动基金是指 2018 年与彭博联合推出的加密货币指数基金BGCI（Bloomberg Galaxy Crypto Index），旨在追踪这个加密货币市场的表现。目前 Galaxy Digital 主动管理的风险投资基金的投资策略未见公开披露。
Galaxy Digital 投资组合图谱：
5. Digital Currency Group（DCG）
DCG的投资分布为：金融服务（20％），贸易和投资（13％），金融科技（12％）和支付（8％），占其总投资组合的 53％。其中 51％ 的投资集中在区块链公司的种子轮融资中。其思路为，通过大量投资处于起步阶段的公司，在最终幸存的几个公司中获取利润。
比如，DCG 是 Kraken，Ripple 和 Ledger的早期投资者，如今这几个项目的估值分别达数十亿美元。
DCG 投资图谱：
6. Blockchain Capital
Blockchain Capital 的投资组合为：金融服务（16％），金融科技（16％），区块链基础设施（12％），交易和投资（11％），合计占全部投资的 55％。另外，约 4％ 的投资组合由区块链医疗保健初创公司组成。Blockchain Capital认为区块链+医疗保健是一个值得关注的领域。
Blockchain Capital 投资组合（The Block 制图）：
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