上海升级后,LSD收益如何实现「叠buff」?

担心上海升级后LSD收益下降?简述LSD暗藏的「七重收益」。

LSD 暗藏「七重收益」,即将到来的 APR-War 会推升 DeFi TVL 10X 增长,且基于此以太坊主网质押 APR 和 TVL 相斥的魔咒将被击破。

本文主要探讨三个部分内容,第一部分 ETH-Staking 的定义和四种质押途径,第二部分 LSD 质押高收益的故事如何通过 7 种途径延续,第三部分一些题外话和潜力赛道。

一、ETH-Staking 的定义、痛点和四种途径

 

1.1 质押挖矿定义:

简单来说就是挖矿,不过在 2.0 的语境中「质押者」替代「矿工」的验证工作,并获得收益权;最大的门槛在于,固定成本由之前的矿机支出转为至少存入 32 个 ETH。

1.2 痛点:

成本高:设有最低投入门槛,且质押资本效率低,长时间锁定,无法提取;另外用户单独验证节点需要保持节点性能良好,避免离线带来的成本消耗

收益低:4% - 6% 且处于下降状态,硬件成本虽低,但是不可忽略

1.3 四种质押途径:

分类方式,用户将资产质押到 ETH 主网后会获得两份私钥——验证私钥(负责主网节点运行时的验证签名)和提款私钥(负责以太坊质押主网存入取出权限),根据两把私钥的不同归属,衍生出四种 Staking 解决方案:

Solo(直接质押)、Sass(拿着 32 个 ETH 让节点帮跑)、Pool(类似 LDO 的联合质押方案)、CEX(交易平台及类 Coinbase 的合规方案)

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图片来源:Robert. Hu SSV 中国大使 @RobertHuWeb3

从上到下安全性和去中心化程度逐渐降低,solo 方式用户对两把私钥都有的控制权,自由处置收益和节点验证的状况,sass 方案用户只有提款私钥,能保证资金的安全,而 Pool 和 CEX 属于托管的范畴,两把私钥都交了出去,相对来说 CEX 不透明程度更高,最起码 Pool 相对来说还是「去中心化的托管」。

四种方案各有优劣,用户主要集中在资金安全、便捷程度、成本付出、收益水平等几个维度做综合的考量。无疑 Pool 方案属于折中也是最吸引市场关注的方案,因为保证了收益率的前提下降低了用户进入 LSD 门槛,同时以「看似去中心化托管」的方式,质押者安全心理得到补偿;

当前市场着重抨击的是 CEX 解决方案,其中心化质押的方式,附带虚高或者标高的收益率,协议并没有详细披露,用户在没有知情权的情况下容易被「搭便车」,不明就里的规则往往是平台方笼络资产的手段,不过 CEX 作为最直接的质押入口,方便或合规的需求可能是相对去中心化质押协议最大的竞争对手,否则也不会占有 30% 的份额。

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二、ETH 质押高收益率叙事能延续吗?

 

以太坊主网质押收益率和整体锁仓量是相互排斥的状态,当前质押率大概是 14.6%,且收益率会随着全网质押数量提升而降低,因此市场很多人预计上海升级后收益率会大幅度下降,作为固定收益产品其竞争力比不上美国国债同期水平,由此 LSD 市场可能并没有如此大的想象空间,下面由收益率的时间和空间两个维度说明 LSD 赛道的收益率是如何做多维拓展。

2.1 时间维度:

主流公链质押率普遍在 60%+ 的水平,Solana-70%、Bnb-90%,2020 年 12 月 ETH 信标链发布并开启 POS 质押存款,经过 21 年全年验证节点的「同舟共济」,才将质押率提升至不到 15%,因此验证节点和质押率的提升并不是一蹴而就,需要市场和矿工之间的博弈。

并且按照当前质押主网的规则,每天大概能够容纳 5w 个以太坊新进入合约,在没有大额提款的前提下一年才能够增加 15% 的份额,因此 LSD 收益率并不会骤降,会在较长时间内维持在一定的水平。

在此空档期,基于 LSD 衍生出的各种加杠杆工具会提振收益率,甚至外部赛道的补贴也会流入 LSD,因此收益率因为主网质押率提升而下降的部分会被中和。

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2.2 空间维度:LSD APR-War 初露端倪

循环借贷并质押

当前 LSD 赛道拓展收益的方式主要集中在两种,其一是将 stETH 以循环贷的方式放大杠杆,如果不考虑借贷成本最终能够获得 3X 杠杆、13% 的收益率,相对于国债收益率有很大的溢价空间,利差的抹平也需要时间的考量;

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另外通过 Aave V3 高效模式,循环质押能够将杠杆放到 10x 的水平,收益率也会随着扩大,不过值得注意的是,一方面此举有较高的借贷费用,另外杠杆放大倍数过高会为退出造成阻碍,循环贷市场的虚假流动性,1 亿美金的流动性可能背后只能由 2000 美金市值的资产作为背书,加杠杆的过程很容易,但是争相踩踏解杠杆会让流动性快速枯竭。

老牌 DeFi 协议外部补贴

不以加杠杆的方式,也有类似 FXS 和 YFI 等老牌 DeFi 协议,手中握有大量 veCRV 选票,操纵贿选的方式改变 curve LP 排放收益的力度,本质上是以外部补贴的方式补贴 LSD 质押者的收益,并作为核心手段切入到 LSD 赛道。

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其实这些老牌协议从 DeFi 协议中切入到 LSD 赛道是非常明智的做法,一方面早期 DeFI 积累的资源可以做二次开发利用,在 LSD 赛道中开垦相当于出场就有好牌在手;

另一方面老牌 DeFi 协议增长陷入瓶颈,YFI 自 21 年 11 月开始 TVL 就处于持续出逃的状态,峰值 50 亿滑落至当前 4 亿附近,近期 FXS 将 LSD 作为容纳资金的新敞口后,TVL 从 12 亿快速增长至 15 亿。

在 LDO 成为第一大锁仓协议后,可以遇见的是老牌 DeFi 协议会想尽方法切入 LSD 赛道分一杯羹,在协议Token分配已经耗尽的情况下只能引入外部补贴吸引资金的进入重新推高 TVL;

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不过后续的回报可能也是丰厚的,例如 FXS 本身稳定币的玩法,在吸纳大量 ETH 铸造 frxETH 后有可能开发出 lsdETH-USD 稳定币的玩法,迭加一层资产创造,后续会是各个 DeFi 协议瞄准的重点,由初期单纯堆 lsd-TVL 锁仓量逐渐过渡到 APR War 和套娃加杠杆的过程。

新协议 Token 挖矿奖励

对于新的 LSD 协议来说,尚未开垦的经济模型是他们的最大优势,直接以

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激励的方式挖矿吸引资金流入,对老牌协议发起一场类似「吸血鬼攻击」,说不定来一场 LSD 挖矿 Summer 呢?类似 Aura Finance 背靠 Balancer 的流动性支持,或许也能成为一匹黑马。

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Re-staking 再质押方案的真实收益

在未来 Eigenlayer 作为 ETH 共识层的扩容方案,透过 Eigenlayer 提出的再质押方案,LSD 流动性

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除了在 ETH 本身的捕获收益外,节点在其他跨链桥、预言机等也能获得收益,如果后续推出 lsdETH 的 LP 质押,可以做到收益的三位一体。

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质押以太坊收益

合作项目方节点构建、验证的

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奖励

流动性 Token 质押 DeFi 组 LP 的奖励

Dex 上引入 lsdETH 交易对的流动性收入

当前大部分 dex 上的交易对多以 eth 和 usdx 为主,未来随着 ETH 在主网质押率提升,市场上的 ETH 将会减少,其流动性也会不可避免的降低,取而代之的是 lsdETH 的份额会在 Dex 上放大,因此在 ETH 交易对逐渐弱势的前提下,会激发更多资产将 lsdETH 作为锚定资产,基于此会为 LSD 用户迭加一层组交易对、提供流动性的收入。

「固收 +」理财产品收益更上一层

ETH-Staking 收益率将代表加密生态系统的「无风险利率」,就像国债收益率在传统金融市场的地位。

固收产品例如存款、国债是传统理财市场中具有最大的规模,衍生出来的「固收 +」产品也有几十亿美元的规模。「固收 +」是一种增加回报率且可保本的投资策略,放在加密世界中,就等于将用户本金存入稳健的固定收益即——POS 质押中,将小部分资金(收益率可以弥补的部分)放入高风险资产,例如合成资产、加密货币、指数基金、量化策略等,以博得较高的收益率。

小结

因此,对于未来 LSD 赛道整体的收益水平是无需悲观的,收益模式多样化并且具有「部分可组合的特性」。

第一份自带主网质押的保底「固定收益」, 第二份在 DeFi 中循环借贷扩大杠杆将收益率成倍提升,第三份 lsdETH/ETH 在 Dex 组成 LP 提供流动性的收益,第四份可预见的「百团大战」LSD 协议的激励收益(老 defi 协议用 curve 等贿选操纵选票,提高激励上限,而新协议挖治理

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排放,类似于初期的 LDO),第五份 Eigenlayer 为代表的再质押协议赋予额外的第三方项目的验证节点奖励,第六份来自于 Dex 上引入(lsdETH/ 某 token)交易对的流动性激励收入,第七份收益聚合器将挖矿奖励复投高额汇报理财产品所带来的「固收 + 市场」。

以上的 7 种收益虽然不能完全迭加,但是可以通过「部分迭加组合」的方式扩大收益率。

例如 LSD 收益聚合器协议 Shield 采用的策略之一是,质押者一半 ETH 存入 LDO,获得主网节点验证奖励的同时得到流动性质押

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stETH,然后将剩下的一半 ETH 共同组成 stETH/ETH 的 LP 存入 curve 获得平台流动性奖励和 curve 激励奖励,此举可以将纯质押的收益率提高 20-30%;另外如果用户想要获得更高的收益,shield 会将部分收益购入锚定 ETH 价格的期权获得价格增值的收益,是一款加密世界的「固收 +」产品。

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综上,从时间上,POS 质押的速率会延缓收益率大幅骤降的可能性,期间所形成的时间窗口会给出 LSD 赛道更多创新性的玩法,推高锁仓量的同时扩大质押资产收益与流动性,迭加的金融属性将打破 TVL 和 APR 在 LSD 赛道互斥的魔咒。

下文再聊一聊阿尔法的方向,不涉及具体标的。

三、关于一些题外话

 

上海升级后 lsdETH 协议是否还有存在的必要?

我们的可以回到用户对以太坊进行流动性质押的目的是什么,最直观的目的主要是三点:门槛、流动性和金融属性。

上海升级主要是优化了退出和质押奖励提取的流程,只能解决流动性的需求,白瞟一份甚至更多收益率更多是大户所注重的,降低质押门槛 + 方便更多是散户所看中的,增加 lsdETH 的金融属性和杠杆规模是协议方所注重的。

为此,lsdETH 协议不光会存在,而且竞争激烈,如果未来出现市场上 lsdETH 相比原生 ETH 更普遍的使用、流通也不会意外。

未来可以重点关注 LSD 哪些赛道?

某个赛道的价值发现一般是遵循中游到上下游逐渐扩散的过程,例如 LDO 等去中心化的质押协议更多的是聚焦中游赛道,不过中游赛道也是率先被价值发现,当前估值水平(P/F10X)已经可以同 UNI 匹配。

另外 LSD 中游当前属于收益存量有限(每日 1500 产量上限),红海赛道,一众新老 DeFi 协议带着外部补贴和

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激励抢市场,同时也有交易平台与合规赛道对其虎视眈眈。

上海升级后,LSD收益如何实现「叠buff」?

因此,未来中游更深一步的价值发现依托上海升级后 TVL 质押率的提升及相关协议例如 Re-Staking、DVT、DeFi 协议对 Lego 的搭建等,用加杠杆的方式弥补收益率的不足。

LSD 上游赛道最直接的就是 DVT 相关技术的协议。

叙事面:DVT 技术是 ETH 生态安全必不可少的一环,源自 Merge 转 POS 后所形成的技术债务,且 DVT 本就是以太坊基金会提出,只是分拆单拎出来做,DVT 和 ETH 可以说是相互依赖,且 to B 业务更具有市场壁垒和技术积攒。生态面:短期特色化竞争方案,长期发展为行业标准,经过足够的市场教育(SEC、kraken、Coinbase 等)事件,会逐渐认识到抗监管、抗审查的重要性。众多 DVT 协议主网尚未上线仍是优势。

上海升级后,LSD收益如何实现「叠buff」?

下游赛道主要是尚未上线的一些收益聚合器和 Re-staking 协议。

收益聚合器是最直接的 LSD 质押入口,高收益是抓住用户注意力最直接的方式,前文讲到后续 LSD 赛道一定会有一场关于 APR 的 War,这也是收益聚合器的机会所在。

最重要的,带领行业走向高光时刻的,更多时候是市场没有预料到的项目,新的玩法迭加上海升级会为 LSD 添上一抹光景。

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